记者 毕晓雯

作者 吴芳

作者 侯向明

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图为中国央行总部大楼。REUTERS/Jason Lee

图中为百元面额人民币纸钞。REUTERS/Petar Kujundzic

2013年7月11日,在北京拍摄的人民币纸币。REUTERS/Jason Lee

香港6月18日 –
中国央行研究局首席经济学家马骏所率团队,近期调整了今年中国经济主要指标的预测,其中GDP增速下调至7%,物价涨幅降为1.4%;他们并从财政政策、货币政策、房地产市场、结构性政策四个因素出发,明确指出下半年GDP环比增速会比上半年略有回升。

上海11月13日 –
中国央行公开市场本周连续第五周平稳对冲操作,“14天正回购+200亿”的标配定式已延续一个半月。央行货币政策创新工具层出不穷,令公开市场操作回归淡静,在10月宏观数据密集公布期间,央行政策暂时仍难脱观察期。

北京5月6日 –
随着中国5月全面营改增政策不定因素明晰,同时央行表态PSL将常态化操作,本周银行间流动性随之进一步好转,央行公开市场顺势连续第二周净回笼,依旧延续随资金松紧状况相机操作,维持流动性均衡政策意图。

这意味着二层含义:首先,从央行角度来看已基本确认中国经济企稳回升;其次,从潜在经济增速考虑,也许央行认可的增速也就在7%。潜在经济增速是指在给定资源约束和制度约束下,经济运行在长期内所能达到的可持续的最高经济增速。

分析人士并指出,尽管中国经济大幅下滑可能性在降低,但监管层降低融资成本仍长路漫漫,令机构对正回购利率调降预期不减;央行三季度货币政策报告已揭开MLF等创新工具面纱,随着年底临近,预计“工具箱”将蓄势待发,使用频率有望逐步增强。

分析人士认为,央行决定月初例行操作PSL反映政府稳增长态度坚决,在经济下行压力犹大的情况下货币政策并无收紧的基础,但整体更呈现中性姿态,后期央行料仍将依赖结构化工具定向补充流动性,如OMO+MLF+PSL组合模式,短期来看降准几无可能。

如果上述结论成立,那接下来的问题是,如果不考虑对冲外汇占款缺失而需要提供的基础货币,从去年下半年开始不断放松的货币政策还会继续宽松吗?

“央行工具日益丰富,公开市场有点弱化,”国海证券固定收益研究员黄诗诚表示,正回购利率持稳对冲也是信号,意味着即将公布的10月经济数据不会太差,而此前两次正回购利率调降都是在数据公布时期。

招商银行资产管理部高级分析师刘东亮表示,“央行公开市场操作更多的是一种相机抉择,短期的这种摇摆是比较明显的,资金紧的时候要放,相对松的时候就收。”

在央行对经济基本面这么重要的信号释放出来后,投资者是否需要思考一下,在中国经济的本轮周期中,是否货币政策已开始进入观望期?

央行公开市场本周连续第五周资金回笼量与到期量持平。其中周二和周四仍各自进行了200亿元人民币正回购,中标利率依旧持稳于3.40%。

他并提到,PSL是基于长期的一种流动性投放,亦主要是稳增长的一个配套政策,从这个角度看降准概率进一步降低,但因为后期资金面面临的环境仍然复杂,比如美联储加息和宏观审慎评估考核等,故降准空间依然存在。

投资人士近二周突然开始觉得央行货币政策的信号比较奇怪:一是定向正回购;二是继续向国开行以PSL工具释放一年期以上的流动性;三是可跨半年国库现金招标利率竟然创至少三年新低;四是本周到期的约6,700亿元MLF全部未续做。

调查中值显示,中国即将公布的10月新增人民币贷款预计小幅回落至6,500亿元,因季节性因素和信贷需求疲弱;10月末M2同比增速则料持平于上月的12.9%。而今日午后公布的最新数据显示,中国10月工业、投资和消费增速均下行,显示后期经济增长压力较大。

央行本周二公告称,从5月起,央行在每月月初对三家政策性银行发放上月特定投向贷款对应的抵押补充贷款。4月末抵押补充贷款余额为13,911.89亿元。另据业内人士透露,PSL利率继续持平于2.75%。

市场此前还普遍预期6月末前还有一次降准,但站在央行的立场仔细分析上述货币政策操作的细节,也许这次降准的预期将会落空。

“除了正回购利率,公开市场主要关注点确实已经转移了,MLF抢了风头,数量不重要了,”南京证券固定收益分析师杨浩认为,从三季度货币政策执行报告来看,一个很重要的词是“保持中性适度环境”。

央行公开市场本周单日操作有收有放,在连续五日净回笼后,周四在缴准因素影响下小幅净投放。全周来看,累计进行3,600亿元人民币的逆回购,期限均为七天,中标利率持稳在2.25%;对冲到期的5,800亿元后,单周净回笼2,200亿元,为连续第二周净回笼。

让我们再分解一下这些动作的信号:

“短期通胀就不说了,经济只要保持住,利率也不会怎么动了,”他称。

4月底5月初,在央行逆回购和MLF的双重助力下,此前受集中缴税和营改增政策扰动而一度趋紧的资金面终于缓解,银行间质押回购加权利率全面下行,且央行自上周三连续五日公开市场净回笼。在本周二央行宣布PSL常态化操作后,市场对未来流动性预期好转,资金面进一步改善。

一、定向正回购:据报导,主要是几家超储过高的大银行,再三“跪求”央行回收实在太多、没地可用的流动性,说明目前短期流动性实在充裕,看不到再度放水的需要。而这次操作后,一天、七天期回购利率则缓慢回升,做实了银行间市场短期利率已见底的分析。

央行上周发布的三季度货币政策执行报告称,今年9月创设和开展中期借贷便利操作,9月和10月通过MLF向国有商业银行、股份制商业银行、较大规模的城市商业银行和农村商业银行等分别投放基础货币5,000亿元和2,695亿元,期限均为三个月,利率为3.5%。

平安证券固定收益部执行总经理石磊认为,由于公开市场本身是一个微调的工具,利率更为关键,目前应主要关注利率;现在主要利率目标是没变,但相对于去年的中性偏松,目前央行整体姿态应属于中性偏紧,不过也并不是一个紧缩的局面。

二、定向国开行的PSL:央行已确认进行了此项操作,并分别于2014年9月、11月,2015年3月、5月经四次操作将PSL利率从4.50%下调至目前的3.10%,央行通过特定工具以压低长期利率的意图明显。

央行同时还通过抵押补充贷款工具为开发性金融支持棚户区改造提供长期稳定、成本适当的资金额度,并自9月份起适度下调了PSL资金利率。

上海一银行的资金交易员亦称,实质上市场资金面没有那么的宽松,央行持续不降准,资金面其实是一种中性偏紧的状况,本周有缴准,这月还有缴税。

三、国库现金定存招标:本周分别进行了三个月、六个月期限共计1,000亿元的招标,令市场吃惊的是利率结果竟然仅3.4%、3.5%,为至少三年来新低,显然市场并不缺流动性。

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“就是说能借到钱,但不像以前那种泛滥了。倒也不是说有收紧,反正就是说我会给你钱,但价格肯定不会降,央行肯定也是在等基本面数据。”他说。

四、本周到期的近6,700亿元MLF全部未续:如果央行没有引导资金价格下行的意图,的确看不到MLF再续的必要性。

**降低实体经济融资水平任重道远**

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另据消息人士透露,央行官员在与机构的交流中,明确对资金流向股市有所担忧,本周打新股冻结的资金可谓历史天量,但市场却波澜不惊。积极因素在于居民储蓄变活了,正不断投向资本市场;但负面因素在于,各类创新产品层出不穷,不排除银行资金借道流入股市。

虽然今年以来伴随着定向宽松等刺激政策加码,降低实体经济融资成本的政策力度只增不减,且央行货币政策报告也表示,三季度末贷款加权利率跌落7%,降低融资成本高已经有所缓解,但业内人士认为,降低融资成本的效果或许言过其实,未来仍旧任重道远。

**OMO+MLF+PSL模式**

**央行如何看待中国经济和各项政策因素?**

“三季度末贷款加权利率跟二季度比还是上升的,只能说,通过MLF、PSL等创新且直达的基础货币投放工具达到了遏制融资成本上升的趋势,”东莞银行金融市场部分析师陈龙指出。

今年初,在货币政策、房地产以及基建投资的拉动下,一季度经济增速达6.7%。但受到房地产复苏的制约,以及去产能等供给侧改革的实施,未来经济能否持续回稳仍存在不确定性。

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